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前瞻网特约经济学人、观察家。高级经济师,知名财经评论家,每日经济智库专家、BWCHINESE中文网专栏作家、MSN专栏作家。现为上海富大集团公司首席经济师、上海新沪商集团战略投资顾问

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股市疯涨为何无法反哺低迷经济?  

2015-01-22 12:32:35|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2014年中国A股市场迎来了久违的暴涨,沪深300指数大幅上涨了43%,一举扭转了股市长期走熊的态势。很多专家认为,金融繁荣之后会反哺经济,比如股市上涨可增加赚钱效应,从而剌激国内消费增长。美股在1992年至2000年持续上涨了8年,股票持续增值使居民视之为永久收入提升,从而增加当期消费,并且促进了美国经济的复苏。

在美国,资产价格上涨对消费提振效果毋庸置疑。从历史数据来看,美国居民净资产增长率领先于消费增长69个月,净资产每增长1%会带动消费增加0.75个百分点。这种财富效应在1995199920012005年两个时间段最为明显,股票和房地产市场繁荣带来的财富效应拉高消费增长3个百分点以上。

我们不否认,始自20144季度的中国股市大幅上涨带来估值回升,有助直接融资扩张,也有利于ETF期权等新的交易工具在接近平价水平推出,但是我觉得国内股票市场的财富效应有限,同时缺乏盈利驱动的上涨引发市场高波动不利于金融体系的稳定,亦制约着货币政策的放松。

首先,A股市场的高波动性,并不会使居民从波动中带来盈利而增加当期消费。我们看到,在市场参与者方面,201412月最高的单周开户达89万户,与2007年牛市水平接近,证券市场交易结算资金在12月末达1.1万亿,相比6月增长77.6%在换手方面,A股单日成交金额在10月后不断扩大,其中129日单日高达1.4万亿元。在交易模式方面,高高杠杆的信用交易大幅扩张,目前融资融券余额稳定在1万亿元以上,考虑两融配资、伞形信托等市场杠杆率更高。

我们从新开账户以8090后的年轻人居多来看,这一群体的投资风险偏好较高,乐于进行杠杆交易,且资金配置多样、灵活。互联网金融发展更使私人部门的资金在存款、货币基金、股票等转换成本较低。我们担心一旦股票市场出现调整,价格下挫,导致的去杠杆和负反馈效应增加市场波动,也容易导致居民财富缩水,这反而对于年青群体消费增长不利。

就单从数据来看,A股市场并不存在赚钱效应:一方面,以证券投资者信心指数来看,在201412月达到71.2,这已经超过了200910月的高点,但是统计局发布的消费者信心却持续回落,目前仅在105.5的低点,而在2002年至2008年间该指数的平均值达到110。中美两国股市完全不同,中国股市更多的是高波动性,而非像美国股市那样稳定性、趋势性上涨,居民不可能将波动中带来的盈利增加当期消费。

另一方面,即使国内股市上涨相对持续较长时间,但因中国人的养老金体系不完善,居民降低储蓄率增加当期消费的意愿也有限。而与美国牛市同步的是,上世纪90年代美国养老金的401K计划取得迅速发展,1996年该计划管理资产规模超过1万亿美元。养老金在股票牛市的升值通过跨期消费效应降低居民即期储蓄的必要。从数据看,美国居民储蓄率从9.5%下降至4.5%。没有了后顾之忧,美国投资者赚了钱后,自然会进入到消费领域。

再者,缺乏盈利回升的上涨会增加市场的波动性,也增加居民资产配置的不稳定性。目前股票市场中实体经济与股价、估值与盈利背离增加。目前股票市场中实体经济与股价、估值与盈利背离持续增加。

以钢铁行业来看,螺纹钢价格从2014年初的每吨2600元下跌了近10%,但钢铁板块指数全年涨幅达到77%,诚然铁矿石价格下跌在一定程度改善了行业生态环境,但去产能化与恶性竞争仍是钢铁行业挥之不去的阴霾。同样沪深300指数全年涨幅接近70%,但机构数据预测,上市公司2015年的盈利增长预期从最高的14.6%下调至年末的11.3%。在绩差股、问题股群魔乱舞的情况下,真正赚钱的是机构投资者,而中小投资者大多是赚了指数未必赚钱。

最后,资金的“脱实入虚”增加了实体经济融资成本,也使央行陷入货币政策两难境地。现在很多投资者看涨后市的原因是,央行今年将更加放宽货币。而事实上,央行在2014年也实行了“宽货币”政策,只是效果十分有限。大量的流动性通过各种渠道进入股市,这样反而使企业贷款利率不断上涨。所以接下去,央行在货币政策方面也会更趋谨慎。

我们从价格方面也证实了这一论点,11月央行降息后,7天回购利率反而上升了120BP,三季度企业一般贷款利率依然高达7.26%;在信贷投放方面,经济下行周期中银行风险偏好大幅下降,信贷扩张有限。因此无论从资金价格、还是信贷数量来看,中国的金融条件均依然偏紧。本来货币政策是想惠及实体经济,现在反而流进了虚拟领域,这是央行所不愿意看到的,所以未来在货币政策方面,大幅宽松的可能并不大。

目前中国存在着“虚拟经济热,实体经济冷”失衡问题,股市疯涨不仅不能反哺经济,而且还会拖累经济回稳的步伐。从理论上讲,股市上涨能够带动消费同步启动,但国内股市暴涨不具有长期性、稳定性,对消费拉动有限。再加上,本轮股市上涨与基本背离,涨幅居前的都是不被价值投资者看好的股票,所以真正受益的只能是机构投资者。更关键的是大量社会资金流入股市,谋求暴利,实体经济必然低迷。所以政府部门应出手平衡“金融热,经济冷”的畸型格局。指望疯狂股市带来经济繁荣乃是一厢情愿。


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