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前瞻网特约经济学人、观察家。高级经济师,知名财经评论家,每日经济智库专家、BWCHINESE中文网专栏作家、MSN专栏作家。现为上海富大集团公司首席经济师、上海新沪商集团战略投资顾问

铁老大能否谋求上市做“股老大”?  

2015-03-16 10:46:58|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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314日,中国铁路总公司刚刚度过了它的两岁生日。在今年全国两会上,铁路总公司总经理盛光祖公开表示,铁路总公司在适当时考虑上市,具备条件时会上市,多走市场化道路。业内人士表示,铁总若上市,将成为中国最大的上市公司,这么大一个庞然大物,肯定会给中国股市带来巨大的影响。

不过,笔者认为,中国铁路总公司要想在短期内实现上市是有一定困难的,因为铁总自2013年改制后,就一直处于亏损状态。而根据《证券法》,主板上市公司,必须最近3年连续盈利。当然,有专家也指出,新的《证券法》修订后,将会淡化盈利指标,铁总上市的可能性并不能排除。

毋须置疑,新的《证券法》修订后,会对拟上市企业的盈利指标有所淡化,不再苛求企业必须连续盈利,但这个改革主要是针对创业板,允许有亏损的企业在创业板上市。从表面上看,这类型企业目前是亏损的,但其具有高成长性、科技含量高、市场前景好,代表着未来市场的生命力,这类企业一般是创新型中小企业,但铁总这样的传统企业,恐怕还必须要达到盈利的标准才能获批上市。

据数据显示,铁总最近几年虽然仍在亏损,但因多数历史欠账已经基本到位,高铁网络基本健全,所以其亏损额度已经越来越小,据铁总2014年上半年财报,铁路总公司上半年税后亏损53.56亿元,而2013年同期是亏损65亿,同比减少17.6%。而笔者认为,铁老大还是具有一定的止亏的潜力。

一方面,一个有趣的现象是,铁老大往往前三个季度都在亏损,但到了年末账面上却会出现盈利。如2013年三季度末,铁总的税后利润是-17.31亿元,到年末,却全面实现了盈亏平衡。这是国家财政给铁老大进行巨额补贴,给铁老大输血,在这种情况下,铁老大即使账面亏损也只是暂时的。

铁老大之所以能获得中央财政巨额补贴,在现行的相关政策中,国家现在对铁路、对价格是严格管制的,铁路的运价不是铁路总公司能够决定的,是国家发改委来制定,且铁路的运价已经十几年没有调整。同时,铁路还承担了大量的社会公益性运输,如农产品运输、化肥运输,学生票价减半、运输救灾物资等。这都决定了铁老大会在公益性运输上收入会受影响,所以每年国家财政会补偿给它,但这种补贴最终不会在铁总的报表上出现。

另一方面,铁老大之所以会出现巨亏,就是最近几年它加大对高铁的建设,投资额度大,但回报却无法立竿见影。而随着铁总的大部分铁路项目开始投入使用,亏损面也将会大大缩短,不排除在35年后,铁老大也有摆脱亏损,实现盈利的那一天。

除了大幅亏损之外,铁总难以成为“股老大”的另一个因素是,铁老大负债率过高,而且在不断扩大。数据显示,截至20149月,铁总负债已达3.53万亿元,比2013年同期的3.06万亿元的负债总额扩大,比2014年上半年3.43万亿元的负债总额增加,其负债率达到了64.77%。如此高的负债率每年仅财务费用支出都是一个天文数字。那有何办法让铁总将化解债务呢?笔者认为,办法有二:

其一,通过“债转股”的方式去“呆账”。铁路建设一般占用银行贷款时间较长,无法及时还上,这对铁总来说是巨额负债,利息如雪球越滚越大,对银行来说也是定时炸弹,影响其自身的经营。所以先让债权人答应“债转股”,然后等上市之后,债权人可以从中获益。不过“债转股”就意味着,债权人成为铁老大的股东,其有权分配铁总未来的可分配利润。

当年的中石化上市便采用了这种方式,近300亿的欠款已被银行列为呆账。中石化在这种情况下改制上市,其贷款便划为银行的股权。上市后,中石化发行价格是4块钱,后来涨到十几块,最高时达到了20多元。正是有了这样的先例,对银行等债权人来讲,他们还是愿意接受债转股的方案,但关键要看铁老大是否愿意了。有学者估计,通过债转股的方式可以把铁老大的负债率低到40%左右。

其二,第三方注资来化解铁总的负债率。一种是国家注资。铁路总公司刚从铁道部剥离出来时,承接了原铁道部2.6万亿的巨额债务,这些历史欠账,有理由要求国家买单。通过国家注资,增加铁路总公司的总资产,降低负债率。国家注资可以是中央财政拨款,也可以是通过中央汇金公司。

另一种是民间注资,来降低铁老大的负债率。不过双方都难以达成共识,在铁老大看来,引入境外战略投资者或境内企业投资,自己很吃亏,严重的会造成国有资产的流失。当时中石化中石油给境外投资者的原始股是1块多钱,一上市发行价便是两三块,随后不断溢价,境外投资者抛售后赚了不少钱走。

而对于国内外战略投资者来说,铁老大也并非他们的“梦中情人”。铁总的严重亏损,是难以吸引民营投资者目光的原因之一。有数据显示,截止到20149月份,铁总已负债3.53万亿元。所以,在国内外投资者看来,铁老大作为垄断行业,已经不是各类投资机构眼中的一块肥肉了。当然民间资本进入铁路建设最大的难题还是要破除体制障碍。

铁老大能否变成“股老大”?短期来看,由于连续亏损,以及偏高的负债率,即使铁老大要想上市,这种可能性也不大。但从长期来看,不排除铁老大通过技术手段、行政命令上市的可能性,不过,笔者认为,通过财政补贴扭亏和引入第三方注资来降低债务率解决不了铁老大的根本性问题。铁总必须通过内部的体制和机制的改革才能真正走出当前的困境。【作者微信号】:bzzcaijing

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