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前瞻网特约经济学人、观察家。高级经济师,知名财经评论家,每日经济智库专家、BWCHINESE中文网专栏作家、MSN专栏作家。现为上海富大集团公司首席经济师、上海新沪商集团战略投资顾问

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熔断机制绝不是A股的救市主  

2015-09-08 16:12:50|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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【作者微信号】:bzzcaijing
熔断机制绝不是A股的救市主 - 不执着 - 不执着财经博客
      
 97日晚,上交所、深交所与中金所联合发布《关于就指数熔断相关规定公开征求意见的通知》。《通知》称将在保留现有个股日涨跌幅10%限制的前提下,引入指数熔断机制。希望在熔断机制推出后,可避免情绪化使市场产生过度波动,市场理性化与制度化水平会有所提升。

具体的做法是,拟以沪深300指数作为熔断基准指数,设置5%7%两档指数熔断阈值,日内各档熔断最多触发一次。当沪深300指数涨跌幅触发5%这一阈值时,沪深两市上市的全部股票、可转债、可分离债、股票期权等股票类相关品种及中金所上市的各品种股指期货均暂停交易30分钟,此后进入集合竞价环节,集合竞价结束后再继续当日交易。1430分及以后各时点触发5%阈值或全天任何时段触发7%阈值时,暂停当日交易直至收盘。

熔断机制是美国证券交易委员会设立的一种保护机制,即在交易过程中,当价格波动幅度达到某一限定目标时,交易将暂停一段时间,类似于保险丝在过量电流通过时会熔断以保护电器不受到损伤。其形式包括两种:一种是熔而断,指当价格触及熔断点位后,在随后的一段时间内停止交易;另一种是熔而不断,指当价格触及熔断点位后,在随后的一段时间内仍可继续交易,

应该说,证券会这次是借鉴了国外成熟市场的先进经验,熔断机制产生于美国。19871019日全球股市暴跌,当天美国股市爆发了其历史上最大的一次崩盘,道琼斯指数下跌了22.61%。股市下跌后引发程序化交易大量抛盘,造成投资者过度恐慌进而使股指进一步下跌,反过来又触发程序化交易更大的抛盘,形成恶性循环。

而当股灾发生后人们开始思考需要在市场中设置风险控制机制,避免偶然因素通过循环效应使股市暴跌。于是1988年美国推出大盘熔断机制,此后数次修改规则,现行的熔断机制以标普500指数为基准指数,设置7%13%20%三级熔断阈值,当触发各级阈值时,股市分别暂停10分钟、1个小时和暂停直至收市。

又鉴于限制大盘涨跌后,个股没有涨跌幅限制,为避免个股大幅波动,美国于2010年推出针对个股的熔断机制。标普500指数成分股等流动性较强的证券,如果在15秒内价格涨跌幅超过5%该证券将停止交易5分钟,而价格不超过3美元的证券和其它流动性较弱的证券触发熔断的价格波动区间放宽至10%

从实际经验来看,美国实行熔断机制之后,股灾发生的概率大大下降,近二十多年来几乎没有发生大的股灾。目前A股开始研究制定实施指数熔断机制方案,也是由于近段时间股市出现了断崖式的下跌,引进这种机制之后,可以减少股灾发生的概率,对维护市场的稳定是有利的。那么为何监管层在此时突然加快推出熔断机制呢?

首先,近期美国三大股指下跌,触发了融断机制,避免市场的情绪化波动和踩踏事件发生,这让中国证监会开始对熔断机制产生了兴趣。824日,美股开盘大幅后继续下挫,三大股指触及7%的熔断阈值。美股经历了十分钟的暂停交易,恢复交易后市场恐慌情绪得以部分缓解,避免了踩踏式下跌,最终股指回升,收盘时跌幅在4%左右。美国的案例引发了国内讨论,也加快了该机制在中国的建设。

再者,A股在经历了暴涨暴跌后推出熔断机制,有助于放缓去杠杆、去泡沫的进程。沪深300指数在“加杠杆”前涨跌幅超过5%现象并不多见。但20147月后,在融资融券、伞形信托、分级基金与场外配资等杠杆资金驱动下,A股经历了一波猛涨,沪深300指数涨幅超过5%的概率明显增加。

而在指数达到高位后,监管层出于防范风险,倾力去杠杆,引起连锁反应,A股又经历了一轮又一轮的深度调整。尽管国家出台了一系列政策,证金公司也投入大规模资金救市,但A股仍在去杠杆与去泡沫的调整过程中。目前的A股虽然有泡沫,但与前期相比挤去了不少,所以此时推出“熔断机制”虽不能改变大的趋势,但起码可以避免股市再次出现千股跌停的惨像。

最后,熔断机制在国内有过试点,对于平稳市场起到一定作用。20152月上证50 ETF推出,同时规定期权交易实行熔断制度。在交易阶段若盘中交易价格较最近参考价格上涨、下跌达到或者超过50%且价格涨跌绝对值达到或者超过该合约的最小报价单位5倍时,即触发熔断机制,此后3分钟为集合竞价交易阶段,竞价交易结束后恢复连续竞价交易。

211日中信证券率先因误操作触到“熔断机制”。在午间调整报价参数时产生了大幅偏离理论价值的报单,导致当日13312秒时50ETF42400合约、50ETF42450合约价格分别从0.1006元、0.0808元跌至0.001元,触发熔断机制。中信证券在熔断机制启动后大量撤单最后仅损失万余元,随后市场也恢复平稳。

面对证监会星夜征询指数熔断机制意见,市场各方反映不一。赞成者表示:“证监会先是限制期货,再限制期权,并且熔断机制也开始征求意见,说明政府开始要好好整顿股市。市场短期震荡厉害,但是可以肯定的是底部在一点一点地形成”。但是,反对者认为“涨跌都熔断,一星期断几次,还用不用玩了?”而笔者的观点是,熔断机制也有负面作用,并非阻止股市下跌的救市主。

其一,美国股市在推出熔断机制后,二十年没有发生过大的股灾,但不代表中国股市不再发生危机。美国之所以推出熔断机制是,当市场出现情绪化交易时,熔断机制可以让投资者恢复冷静,这对于外围的突发利空消息袭来时,效果特别理想。而中国股市由于前期涨幅过快,存在泡沫,需要经历去杠杆的艰难历程,此时就算推出“熔断机制”,最多是将系统性风险递延至后续交易日,将风险释放周期拉长,并不能改变股市原来的进程。

其二,我们的监管部门为了阻止股市过快下跌,先是动用了国家队出手,后是让中金所“自残”限制期指投机功能,现在又出熔断机制。那么,既然设立大盘熔断机制了,能否放开个股涨跌停和恢复t+0呢?不能让投资者总在螺蛳壳做道场啊!笔者认为,出台过多的抑制市场波动的政策,不仅会让期指市场死气沉沉,也会让股市失去生机和活力,最终还是不能改变股市调整的趋势,这又何苦呢?要想让股指不跌,前些日子就别加肆意杠杆啊!

其三,当跌幅接近熔断阈值时,可能导致市场参与者预期自我实现。在股市下跌时,投资者担心因继续下跌触碰熔断阈值暂停交易,会提前大量卖出股票,结果导致股指快速触及熔断机制。所以,熔断机制无法解决人们对股市的悲观预期。更容易导致在触发熔断之前集中抛售股票的情况。

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